Encruzilhada económica: crescimento recupera, inflação desce, taxas de juro baixam, emprego resiste, mas a inflação está a mostrar-se mais rígida do que o esperado, e “tightening” pode perdurar mais tempo.
Encruzilhada dos mercados: ações e obrigações valorizam, com descida das taxas de juro de longo prazo, S&P 500 transaciona na resistência da banda estreita dos 3.600 e 4.100 pontos desde outubro.
Emergem mais riscos dos excessos financeiros do passado recente, tais como as falências banca nos EUA e o resgate do Credit Suisse, que terão um efeito desinflacionista por via da contração do crédito, e surgirão outros, porque subsistem ainda algumas bolsas de exageros nos mercados.
Desempenho Mercados 1Q23: Mercados acionistas recuperam entre 7% a 10% no trimestre, liderados por crescimento e tecnologia. Mercados obrigacionistas beneficiam da descida dos juros, e regista-se agravamento dos spreads nos títulos “high-yield”, associado às falências na banca norte-americana e ao resgate do Credit Suisse
Contexto Macro: Melhoria do crescimento económico devido à reabertura da China e alguma da inflação. Inflação desce em todo o mundo, de forma diferenciada, mas mostra-se mais rígida do que o previsto pelas autoridades
Contexto Micro: Principais indicadores económicos instantâneos e avançados melhoram em todo o mundo
Políticas económicas: Prosseguem as políticas monetárias restritivas dos bancos centrais em todo o mundo com a subida dos juros oficiais, a menor ritmo
Mercados acionistas: Mercados acionistas recuperam entre 5% e 10% no trimestre, com o S&P 500 a transacionar numa banda estreita de 3.700 a 4.100 pontos desde outubro passado; as avaliações ainda estão acima do nível adequado ao atual contexto de abrandamento económico, da inflação e dos juros
Mercados obrigacionistas: As obrigações beneficiam da descida dos juros nos EUA e na Europa, mas são impactadas por um aumento dos spreads de risco de crédito devido às falências dos bancos norte-americanos e do Credit Suisse
Principais oportunidades: Menos incerteza, preços das mercadorias mais baixos, e resiliência do emprego e crescimento nos EUA
Principais riscos: Possibilidade de recessão económica na Europa, e surgimento de mais riscos dos excessos do passado, a exemplo das falências bancárias
Esta fase de mudanças de ciclo económico e da política monetária, privilegia a proteção do património financeiro e investimentos defensivos, em ações de valor ou dividendos, e em obrigações do tesouro a médio e longo prazo. Deve continuar a evitar-se a exposição a dívida de rating de baixa qualidade.
Desempenho dos mercados financeiros 1T23
Mercados acionistas recuperam entre 7% a 10% no trimestre. Mercados obrigacionistas nos EUA beneficiam da descida dos juros, mas regista-se agravamento dos spreads em geral, sobretudo em títulos “high-yield”, associado às falências na banca norte-americana e ao resgate do Credit Suisse
Mercados acionistas e obrigacionistas recuperam com inflação em descida, reabertura da China, resiliência económica nos EUA e perspetiva do termo da subida das taxas de juro.
Melhoram as perspetivas de que os EUA consiga controlar a inflação evitando uma recessão económica.
As falências de bancos Silicon Valley Bank e Signature Bank nos EUA e resgate do Credit Suisse na Europa são consequências dos excessos financeiros do passado e são exemplo das vulnerabilidades ainda existentes no mercado.
Outros exemplos recentes foram a falência da FTX, os efeitos imediatos da Trusseconomics na libra esterlina e nas obrigações do tesouro inglesas, as “meme stocks”, o volume de trading de opções de alto risco ou “zero-dated”).
Forte subida das cotações das criptomoedas, cujos preços parecem evoluir em contraciclo com os riscos do sistema financeiro.
Contexto macroeconómico
Melhoria das previsões do crescimento económico global para 2.6% em 2023 e 2,9% em 2024, e com 1,5% e 0,9% nos EUA, de 0.8% e 1,5% na zona Euro, e de 5.3% e 4,9% na China, em 2022 e 2023 respetivamente, devido ao menor impacto sobre os rendimentos de uma inflação mais baixa.
A inflação começa a descer gradualmente nos países desenvolvidos, pela redução do preço da energia e de outros bens.
No entanto, a inflação “core” mantém-se alta e mais rígida do que o esperado pelas autoridades devido aos preços dos serviços, margens elevadas nalguns setores e à pressão do mercado de trabalho.
De acordo com a OCDE, prevê-se uma descida da inflação de 8,1% em 2022 para 4,5% em 2024 nos países avançados, com a inflação core em 4,0% em 2023 e 2,5% em 2024.
Contexto microeconómico
Principais indicadores económicos instantâneos e avançados melhoram em todo o mundo
O J.P. Morgan Global Composite Output Index avançou 53.4 em março, superior aos 52.1 de fevereiro, e o melhor nível dos últimos 9 meses.
Este indicador foi impulsionado pelos serviços, que atingiram o nível de 54.4, o mais alto dos últimos 15 meses, enquanto a indústria se manteve fraca.
A Índia, a China, Rússia, Espanha e Itália foram os países que registaram crescimento da atividade económica acima da média. O Japão e os EUA ficaram abaixo da média, mas atingiram o nível mais alto dos últimos 9 meses.
A taxa de desemprego nos EUA está em 3,6 %, níveis muito próximos dos mínimos.
A confiança dos empresários e consumidores nos países da OCDE também melhorou.
Políticas económicas
Os bancos centrais estão determinados a combater a inflação que se mostra mais rígida do que o esperado.
A FED subiu a taxa de juro oficial em 0,25% em março, fixando-a em 4,75%-5,0%, no aumento mais rápido de que há memória.
Reafirmou a sua firmeza nessa estratégia, contrariando a opinião de muitos analistas que entendem que seria mais adequado uma pausa (ou até uma inflexão) para salvaguardar a estabilidade do sistema financeiro e reagir ao esperado efeito desinflacionista consequente contração do crédito.
As projeções da FED apontam para a subida desta taxa para 5,1% no final de 2023, 4,1% em 2024, 3,1% em 2025, e 2,5% a mais longo prazo. Admite que o desemprego possa atingir 4,4%.
O Banco de Inglaterra aumentou a taxa de juro oficial para 4,25%.
O BCE aumentou a taxa oficial em 0,5% para 3%-3,5% e decidiu não reinvestir €15 mil milhões por mês nas obrigações vencidas até junho. Prevê uma inflação de 5,3% em 2023, 2,9% em 2024 e 2.1% em 2025.
As condições financeiras melhoraram nos países desenvolvidos e nas economias emergentes
As condições financeiras globais melhoraram com a queda das taxas de juros e a valorização do mercados, e a volatilidade baixou.
Avaliação dos mercados acionistas
Os mercados acionistas recuperaram 5% a 10% no trimestre, o segundo consecutivo de subida, fazendo-os sair de “bear market”.
O PER “forward” de 17,6x para os EUA está acima da média de longo prazo.
Os PER das restantes regiões caíram para os 12.2x na Zona Euro, 12.7x no Japão, 10,1x no Reino Unido e 11.4x nos mercados emergentes, estando abaixo da média histórica.
As empresas e analistas continuam a rever as previsões de resultados para o fim do ano em baixa.
O PER das ações norte-americanas de pequena e média capitalização está em cerca de 13.5x a 13x, abaixo da média de longo prazo, enquanto o de 28x das “mega-caps” se situa muito acima da mesma.
O PER das ações norte-americanas de crescimento está em 20.2x e de valor em 16.5x, acima da média de longo prazo.
Fonte: Global Index Briefing: MSCI Forward P/Es, Yardeni Research, April, 7, 2023
Fonte: YRI S&P 500 Earnings Forecast, Yardeni Research, April, 3, 2023
Fonte: Major Central Bank Total Assets, Yardeni Research, April, 7, 2023
Fonte: Style Guide: LargeCaps vs SMidCaps, Yardeni Research, April, 4, 2023
Fonte: Style Guide: Style Guide: S&P 500 Growth vs Value, Yardeni Research, April, 7, 2023
Avaliação dos mercados obrigacionistas
As obrigações beneficiam da descida dos juros nos EUA e na Europa, mas são impactadas por um aumento dos spreads de risco de crédito devido às falências dos bancos norte-americanos e do Credit Suisse
As taxas de juro sem risco de longo prazo desceram bastante nos Estados Unidos, no Reino Unido e na zona euro, valorizando as obrigações.
As obrigações do tesouro norte-americano a 10 anos baixaram dos 4,2% em novembro para os 3,3% atuais (e os 2 anos de 5,1% para 3,8%), e mais de 0.5% nos maiores países europeus.
Os “spreads de crédito” alargaram sobretudo nos riscos de pior qualidade, designadamente os “high yield”, devido às falências dos bancos nos EUA e do resgate do Credit Suisse.
As obrigações de qualidade de investimento europeu começam a transacionar a níveis interessantes, acompanhando o que previmos para o norte-americano em setembro passado.
Os segmentos menos líquidos do mercado de crédito continuam a mostrar vulnerabilidade.
Fonte: Market Briefing:Global Interest Rates, Yardeni Research, April, 7, 2023
Fonte: Market Briefing: US Bond Yields, Yardeni Research, April, 7, 2023
Fonte: Schroders Credit Lens, December 2022
Principais oportunidades
Europa evita recessão e mundo retoma um crescimento sustentado
A eventualidade de um termo negociado na guerra na Ucrânia, com baixa probabilidade, seria obviamente um fator surpresa muito positivo para os mercados.
Principais riscos
A inflação alta pode persistir por mais tempo do que previsto, provocando uma perda do rendimento disponível e diminuição do crescimento económico, ou recessão, pelo menos na Europa.
Dum modo geral, os mercados têm vindo a descontar o termo da subida de juros e até a sua inflexão no fim do primeiro semestre, o que provavelmente não irá acontecer.
Os mercados financeiros apresentam sinais de vulnerabilidades associadas a excessos do passado recente do dinheiro barato e que, dum momento para o outro, podem transformar-se em riscos de impacto significativo.
Os exemplos recentes são muitos.
As falências dos bancos nos EUA devido às perdas nas vendas forçadas das carteiras de obrigações para obtenção de liquidez.
A situação Credit Suisse referida num outro Outlook e que levou ao seu resgate.
A euforia das criptomoedas que também referimos noutro artigo, e tivemos as falências da FTX e outras.
A bolha nas ações “meme”, e a subsequente falência da Bed Bath and Beyond, etc., também antecipadas.
Os mercados estão a corrigir alguns destes excessos, mas outros subsistem.
Há vários exemplos. O volume crescente de transação de opções sobre ações de alto risco ou “zero dated”, e a velocidade da retirada de depósitos dos bancos nos EUA impulsionada pelas redes sociais são reveladores das vulnerabilidades e dos riscos do mercado.
Podemos assistir a outros bancos regionais ou até globais em dificuldades, problemas no mercado imobiliário residencial e comercial, falências de empresas “zombie” altamente endividadas, agravamento da situação dos países em dificuldades (alta inflação na Argentina, Turquia, etc.), num quadro de juros e inflação altos, endividamento público e deficits comerciais elevados, e incapacidade de reação atempada das autoridades.
E, normalmente, os riscos mais inesperados são os mais graves.
