O Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook é baseado numa base de dados exclusiva que oferece um registo histórico dos retornos reais de ações, obrigações, numerário e moedas de 35 países. Os dados abrangem mercados desenvolvidos e emergentes, e remontam a 1900.
Esta é a quarta vez que abordamos esta publicação anual da autoria de Elroy Dimson, Paul Marsh & Mike Staunton, que publicaram o livro de referência mundial de dados financeiros “Triumph of the Optimists”, em 2000.
A par da análise regular dos dados históricos, a publicação aborda alguns temas relevantes em cada ano.
A edição de 2020 debruçou-se os investimentos em ESG, e o investimento em países emergentes por comparação com as economias mais avançadas.
A edição de 2021 focou-se nas previsões das rendibilidades futuras das ações e obrigações a longo prazo, e no desempenho das rendibilidades desses ativos nas economias emergentes e a sua comparação com as economias avançadas.
A edição de 2022 analisou como as ações e as obrigações se apresentaram durante diferentes regimes de inflação e durante períodos de subida das taxas de juro, duas preocupações atuais, e a importância da diversificação, quer em número de títulos quer em termos internacionais.
Este resumo desta publicação atual contém quatro excertos do relatório anual de 2023.
O primeiro excerto descreve a base de dados usada, que se encontra no seu cerne e abrange todas as principais categorias de ativos em 35 países (incluindo três novos mercados este ano). A maioria destes mercados, bem como o índice mundial de 90 países, tem 123 anos de dados desde 1900.
O segundo excerto explica por que é necessária uma perspetiva de longo prazo para se entender o risco e o retorno em ações e obrigações e resume as evidências de longo prazo sobre os retornos das ações.
O terceiro excerto fornece projeções a médio prazo do retorno das ações e obrigações.
O quarto excerto foca-se na relação do investimento em mercadorias com a inflação.
A perspetiva do desempenho das ações e obrigações no longo prazo em períodos de instabilidade
A análise dos retornos de longo prazo mostra como as ações superaram as obrigações e os bilhetes do tesouro em todos os países desde 1900, refletindo os princípios básicos de risco e retorno.
Embora as obrigações tenham proporcionado retornos semelhantes aos das ações desde a década de 1980, o choque inflacionista de 2022 significou que os retornos reais das obrigações foram os piores já registados para muitos países, incluindo EUA, Reino Unido, Suíça e para os mercados desenvolvidos em geral.
Embora as ações tenham desfrutado de excelentes retornos de longo prazo, elas não são e nunca foram a proteção contra a inflação que muitos observadores sugerem.
Os prémios de risco existem por uma boa razão
Existe um prémio de risco histórico nos retornos das ações e das obrigações em relação aos bilhetes do tesouro, como a compensação necessária para o risco de volatilidade e liquidez.
Após um período prolongado de retornos reais elevados e estáveis, este relatório documenta os períodos de stress das obrigações e ações ao longo do tempo.
Sabemos que a diversificação da carteira pode mitigar esses riscos. Contudo, os benefícios da diversificação são colhidos a longo prazo, e não a curto prazo, como as recentes performances das estratégias 60/40 de ações/obrigações têm demonstrado (baseando-se excessivamente nas recentes correlações negativas entre os dois ativos em vez da análise dos registos históricos).
Expectativas de retorno dos ativos a médio prazo
O gráfico seguinte mostra a relação entre a taxa de juro real num determinado ano com o retorno real de um investimento em ações e obrigações nos cinco anos imediatamente seguintes:
As barras mostram os retornos reais médios das obrigações e ações, incluindo rendimentos reinvestidos, nos próximos cinco anos. Por exemplo, o primeiro par de barras mostra que, durante os anos em que um país teve uma taxa de juro real inferior a -11%, o retorno real anualizado médio nos cinco anos seguintes foi de -5,6% para as ações e -11,6% para as obrigações.
As três primeiras bandas compreendem 35% de todas as observações e referem-se a taxas de juro reais inferiores a zero.
Registaram-se taxas de juro reais negativas em cerca de um terço de todos os anos. Estas baixas taxas reais surgiram frequentemente em tempos inflacionistas.
Existe uma relação clara entre a taxa de juro real atual e os retornos reais subsequentes, tanto para as ações como para as obrigações.
A análise de regressão das taxas de juro reais sobre os rendimentos reais das ações e das obrigações confirma-o, produzindo coeficientes altamente significativos.
Note-se também que, em todas as bandas apresentadas, as ações proporcionaram um retorno mais elevado do que as obrigações.
Quando as taxas de juro reais são baixas, os retornos futuros esperados dos ativos de risco também são mais baixos.
No entanto, durante períodos em que as taxas de juro reais caem inesperadamente, tal tenderá a proporcionar um impulso imediato aos preços dos ativos e, consequentemente, aos rendimentos, embora os retornos potenciais tenham sido reduzidos.
Esses padrões foram predominantes durante grande parte do século 21 até 2021.
A reavaliação das mercadorias numa era de estagflação
O relatório investiga a influência perniciosa da inflação sobre os retornos das obrigações e ações, mas também o papel das mercadorias neste âmbito.
Uma vez que o aumento dos preços das mercadorias, incluindo o petróleo e o gás, contribuiu para o ressurgimento da inflação, o relatório explora se o investimento em mercadorias oferece uma proteção contra a inflação.
O gráfico seguinte mostra que, para as ações e obrigações, os retornos reais tendem a ser maiores quando o crescimento económico é maior e a inflação é menor:
Dentro de cada categoria de crescimento, os retornos de ações e obrigações aumentam com a diminuição da inflação.
Enquanto as mercadorias individuais em média deram um retorno real anualizado negativo de -0,49%, uma carteira igualmente ponderada dessas mesmas mercadorias deu um retorno positivo de +2,04%. Booth e Fama (1992) chamam isso de “retorno da diversificação”.
A conclusão é que as carteiras de futuros de mercadorias proporcionaram retornos de longo prazo atraentes ajustados ao risco, rendendo um prémio sobre os bilhetes do tesouro de mais de 3%, embora com alguns “drawdowns” grandes e longos. Estas carteiras também fornecem uma proteção contra a inflação, em contraste com a maioria dos outros ativos.
O gráfico seguinte mostra os excessos dos retornos sobre a inflação acumulados de 1871-2022 de um investimento inicial de USD 1 em futuros em comparação com ações e obrigações dos EUA.
Nesse período, o prémio de risco anualizado das ações dos EUA em relação aos bilhetes do tesouro foi de 5,1%, enquanto o prémio de risco anualizado dos futuros das mercadorias foi de 4,4%.
As volatilidades anuais das duas séries de retorno excedentários foram muito semelhantes, de – 19,5% para ações e 20,0% para os futuros das mercadorias.
As correlações das classes de ativos com a inflação
O gráfico abaixo mostra a correlação entre a inflação anual e os retornos reais dos ativos de 1900 a 2022 (embora as obrigações indexadas à inflação, o imobiliário comercial e o ouro tenham datas de início posteriores):
As obrigações, bilhetes do tesouro, ações e o imobiliário constituem a grande maioria dos ativos de investimento negociados a nível mundial. O gráfico mostra que todos eles têm correlações negativas com a inflação.
Para encontrarmos correlações positivas – ativos que, em média, beneficiam com a inflação – precisamos entrar no mundo das mercadorias.
O retorno real de uma carteira igualmente ponderada de mercadorias teve uma correlação positiva de 0,10 com a inflação. No entanto, o excesso de rendibilidade a longo prazo tem sido baixo e, quase certamente, negativo numa base pós-custos.
Contudo, como já vimos acima, o retorno real de uma carteira igualmente ponderada de futuros de mercadorias tem uma correlação de 0,21 com a inflação, e oferece um prémio de risco de longo prazo aceitável.
